杳无音讯网新增专项债发行节奏放缓 5-6月或再迎供给高峰——2022年4月地方债观察
1、新增行节多维度解析2022年4月地方债发行特征
2022年4月，专项债发奏放新增专项债发行有所放缓。缓月或再政策指引下，迎供月地2022年1-3月新增专项债发行放量明显，高观察但在维持一季度的峰年方债高位发行后，4月发行有所放缓，新增行节单月发行规模降至1038.3亿元。专项债发奏放2022年1-4月合计来看，缓月或再地方债合计发行2.11万亿元，迎供月地明显多于2021年同期的高观察1.67万亿元。
在经历2022年2-3月的峰年方债“沉寂”后，4月新型再融资债再次发行。新增行节2022年4月涉及到募集资金用途变为“偿还政府存量债务”的专项债发奏放再融资债规模为377.2亿元，全部由北京市发行。缓月或再
发行期限与发行利率：2022年4月地方债加权发行期限环比下降，为11.18年，但仍高于2021年同期水平，且低于2020年同期水平。同时，2022年4月地方债的加权票面利率环比下降至2.95%，显著低于去年同期水平。
从2022年4月新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例：
1）基建类投向的项目收益专项债规模为412.20亿元，占比52.3%；
2）棚改专项债、社会事业专项债的发行规模分别为122.25亿元、118.57亿元，占比分别为15.5%、15.0%；
3）辽宁省发行今年首只支持中小银行专项债（也是2021年9月后首次发行），或意味着补充支持中小银行专项债的重启。
2、发行展望：5-6月或迎新增专项债供给高峰
政策指引下，5-6月或迎新增专项债供给高峰。4月11日，李克强总理在江西主持召开地方政府主要负责人座谈会时要求，“……专项债券发行使用……等政策的实施，都要靠前安排和加快节奏，上半年要大头落地，形成更多实物工作量”。
从2022年5-6月各地区已披露的地方债发行计划来看，5-6月计划发行的新增专项债合计4119.7亿元，其中5月计划发行规模3278.78亿元。此外，5-6月份再融资债的计划发行规模明显增加。
3、投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有较大的配置价值
以10年期地方债为例，2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，4月利差已下降至17BP；
综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债依然有较大的配置价值。
风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期。
稳增长诉求下，2022年新增专项债再次提前到1月发行，全年3.65亿元的新增专项债额度与上年持平。政策指引下，2022年1-3月新增专项债发行放量明显，但在维持一季度的高位发行后，4月发行有所放缓，单月发行规模降至1038.3亿元。
2022年4月的地方债发行有何特征？未来的发行节奏会怎样？当前地方债的配置价值如何？本文带您一一解读。
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多维度解析2022年4月地方债发行特征
1.1 新增专项债发行有所放缓
2022年4月，新增专项债发行有所放缓。稳增长诉求下，2022年新增专项债再次提前到1月发行，全年3.65亿元的新增专项债额度与上年持平。政策指引下，2022年1-3月新增专项债发行放量明显，但在维持一季度的高位发行后，4月发行有所放缓（或与提前批额度发行接近尾声有关），单月发行规模降至1038.3亿元。2022年1-4月合计来看，地方债合计发行2.11万亿元，明显多于2021年同期的1.67万亿元。
按新增债、再融资债的分类来看，2022年4月地方新增债合计发行1208.0亿元，显著低于3月水平（4925.3亿元），且明显低于2021年同期水平（3399.2亿元）；2022年4月地方再融资债发行规模为1634.1亿元，高于3月水平（1261.3亿元），但明显低于2021年同期水平（4359.1亿元）。
按一般债和专项债的分类来看，2022年4月专项债合计发行1898.3亿元，低于3月水平（4900.9亿元），较2021年同期发行规模（3439.0亿元）大幅下降；2022年4月一般债合计发行943.7亿元，低于3月水平（1285.8亿元），较2021年同期的发行规模（4319.2亿元）明显减少；2022年4月专项债发行占比为66.8%，较2021年4月（44.3%）显著提高。
2022年1-4月合计来看，地方债合计发行2.11万亿元，明显多于2021年同期的1.67万亿元。按新增一般债、新增专项债、一般再融资债、专项再融资债划分来看，2022年/2021年1-4月各类地方债分别发行2890.5亿元/1443.1亿元、14018.9亿元/2320.1亿元、1679.6亿元/8086.6亿元、2499.2亿元/4859.5亿元。与2021年同期相比，2022年1-4月新增债尤其是新增专项债的发行放量明显，而再融资债发行偏少。
今年1-4月新增专项债发行节奏明显前置。2022年1-4月，新增一般债发行2890.53亿元（占全年限额的40.1%），发行进度慢于2020年同期（52.1%）；新增专项债发行14018.91亿元（占全年限额的38.4%），发行进度快于2020年同期（30.7%）；而2021年同期新增债整体发行规模较小、发行节奏较慢。
在经历2022年2-3月的“沉寂”后，4月新型再融资债再次发行。从2020年12月开始，部分再融资债募集资金用途表述为“偿还政府存量债务”，该部分资金或部分承担“置换债”的功能，用于化解地方政府隐性债务。
根据我们的统计，2022年4月涉及到募集资金用途变为“偿还政府存量债务”的再融资债规模为377.2亿元，全部由北京市发行。根据1月13日新华财经报道 ：“2021年10月以来，经国务院批准，上海市、北京市和广东省先后被纳入全国全域无隐性债务第一批试点省市，前期广东省和上海市已率先启动试点工作。近日，有消息称，北京市也即将启动试点工作”。继1月发行了849.2亿元的新型再融资债后，本次北京市再次发行377.2亿元的新型再融资债，或为持续助力其“全域无隐性债务”目标的实现。
整体来看，2020年12月以来涉及到募集资金用途变为“偿还政府存量债务”的再融资债合计发行规模已超1万亿元（10346.6亿元），其中北京（3147.5亿元）、广东（1121.1亿元）重庆和辽宁（500.0亿元，并列第三位）地区新型再融资债的发行规模位列前三。
对于2022年4月的地方债发行，分地区来看，河南的地方债发行规模为544.22亿元，位居各地区第一，紧随其后的是北京（502.85亿元）、江苏（351.17亿元）和黑龙江（306.91亿元）等地区。对于新增专项债，河南发行最多，单月发行447.91亿元，河北（135.35亿元）、辽宁（135.00亿元）和北京（63.40亿元）等地区的发行规模也相对靠前。
2022年1-4月合计来看，广东（不含深圳）地方债发行规模为1727.00亿元，位居各地区第一，紧随其后的是北京（1570.97亿元）、山东（1505.19亿元，不含青岛）和河南（1404.07亿元）等地区。从新增专项债来看，广东（不含深圳）发行新增专项债1572.00亿元、发行最多，其次是山东（1203.00亿元，不含青岛）、河南（1120.00亿元）和浙江（954.00亿元，不含宁波）。
1.2 地方债2022年4月的加权发行期限为11.18年
受新增专项债发行放缓的影响，2022年4月地方债加权发行期限环比下降，为11.18年，但仍高于2021年同期水平（10.56年），且低于2020年同期水平（14.07年）。
从地方债各期限发行规模的占比分布来看，2022年4月的15年及以上超长期限地方债发行占比为25.3%，较2021年同期（19.4%）有所提升。3年以下/3/5/年期地方债发行占比分别为1.0%、12.8%、18.0%，也均高于2021年同期水平（0.0%、0.8%、13.0%）。而7/10年期地方债发行占比分别为14.1%和28.8%，较2021年同期皆有所下降（22.8%和44.1%）。
1.3 地方债2022年4月的加权票面利率为2.95%
我们统计了各月地方债发行加权票面利率（按发债规模进行加权）。伴随着无风险利率的中枢下移， 2022年4月，地方债的加权票面利率环比下降至2.95%，显著低于去年同期水平（3.48%）。
分地区来看，多数省市2022年1-4月发行的地方债期限较2021年1-4月拉长的同时，发行成本却同比有所下降。除黑龙江、北京外，其他各地区2022年1-4月的地方债发行期限相较于去年同期皆有所拉长，而发行成本相较于去年同期则有所下降。
1.4 新增专项债中，2022年4月基建类投向占比为52.3%
从新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例（单只普通专项债的投向较为宽泛，不便于统计），2022年4月发行的项目收益专项债（788.02亿元）中，基建类投向规模为412.20亿元，占比52.3%，棚改专项债、社会事业专项债的发行规模分别为122.25亿元、118.57亿元，占比分别为15.5%、15.0%。
此外需要指出的是，2022年4月14日辽宁省发行了一只项目收益专项债用于支持中小银行补充资本金（135亿元，占比17.1%）。4月6号，李克强在国常会上表示 ，要“做好用政府专项债补充中小银行资本等工作，增强银行信贷能力”。本次辽宁省发行今年首只135亿元的支持中小银行专项债，也是2021年9月后首次发行的支持中小银行专项债，或意味着补充支持中小银行专项债的重启。
将2022年1-4月合计来看，2022年1-4月有70.1%的项目收益专项债投向基建领域，较2021年同期（占比66.1%）有所提升，同时社会事业专项债占比为8.6%，较2021年同期（占比5.4%）有所提升。此外，棚改专项债、工业/产业园区专项债、支持中小银行专项债占比分别为16.1%、3.7%、1.4%，较2021年同期皆有所下降（18.5%、4.9%、5.1%）。
对2022年1-4月基建领域的项目收益专项债具体投向来看，各月的具体投向分布较为稳定，其中4月因发行较少，民生服务领域占比较3月扩大至90.1%。1-4月民生服务、交通基础设施、市政和产业园区基础设施等领域占比分别为43.0%、23.3%、18.4%，合计占比超8成，与去年同期（仅4月发行基建领域的项目收益专项债）相比，民生服务领域占比明显扩大。此外，农林水利领域占比也达13.4%，还有少数专项债投向了生态环保、冷链物流设施等领域。
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发行展望：5-6月或迎新增专项债供给高峰
稳增长诉求下，2022年1.46 万亿元的新增专项债限额提前下达，剩余限额也已下达完毕，全年3.65亿元的新增专项债额度与上年持平。2022年4月12日，财政部副部长许宏才在国务院政策例行吹风会表示，去年12月财政部提前下达地方2022年新增专项债券额度1.46万亿元，大部分已发行完毕，3月30日财政部又向各地下达了剩余的新增专项债券限额。此前的政府工作报告也提到2022年新增专项地方债额度为3.65万亿元，与上年持平。
政策指引下，5-6月或迎新增专项债供给高峰。3月29日，李克强在国常会上表示“要抓紧下达剩余专项债额度……去年提前下达的额度5月底前发行完毕，今年下达的额度9月底前发行完毕”。4月11日，李克强总理在江西主持召开地方政府主要负责人座谈会时要求，“……专项债券发行使用……等政策的实施，都要靠前安排和加快节奏，上半年要大头落地，形成更多实物工作量”。考虑到1-4月新增专项债发行占全年限额仅38.4%，结合地方早发行、早使用的政策指引，5-6月或迎新增专项债供给高峰。
从专项债券的投向来看，4月12日的国务院政策例行吹风会也指出，2022年专项债券在继续重点用于9大领域的同时，也将合理扩大使用范围，新基建、粮食仓储物流设施等领域或成为专项债券未来重要投向。
从2022年5-6月各地区已披露的地方债发行计划来看，5-6月计划发行的新增专项债合计4119.7亿元，其中5月计划发行规模3278.78亿元。此外，5-6月份再融资债的计划发行规模明显增加。
考虑到2022年地方债的到期规模进一步增加（2.76万亿元）+或用于隐性债务化解的新型再融资债的继续发行，2022年的再融资债发行规模可能会继续创造新高。
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投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有较大的配置价值
3.1 地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移
地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移。以10年期地方债为例，2020年以来，地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，4月利差已下降至17BP。
根据2022年1月24日财联社报道 ，“近日部分经济强省通知承销商，拟将地方债发行利差降至10BP，即票面利率区间下限在国债基准利率基础上上浮10BP，此前下限为国债基准利率+15BP”。
2022年4月，地方债的二级市场成交活跃度环比有所下行。
分地区来看，浙江（544.30亿元，不含宁波）、江苏（408.39亿元）和湖南（372.70亿元）地区2022年4月的地方债成交量位居前三，西藏（5.6%）、宁波（4.0%）和浙江（3.5%，不含宁波）地区2022年4月的地方债成交换手率位居前三。
3.2 对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有较大的配置价值
综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债依然有较大的配置价值。
对于银行自营来说，考虑享受税收优惠（免征所得税和增值税）和风险权重占比低（20%）的优势，当前10年期和15年期地方债的实际收益率（扣除税收和风险权重）明显优于10年期国债、国开债、铁道债等。
对于保险、券商自营来说，扣除税收后，当前10年期和15年期地方债的实际收益率也优于10年期国债、国开债、铁道债等。
对于资管（公募基金、银行理财、券商资管等）机构来说，和5年AAA中短期票据、10年期铁道债等相比，扣除税收后，当前10年期和15年期地方债的配置性价比相对不高。
风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期。
