瓴仁投资丁靓：侧重中国资产，在“快慢变量”中寻找价值

炒股就看，快慢变量权威，瓴仁专业，投资及时，丁靓全面，侧重助您挖掘潜力主题机会！中国资产中寻找价值

来源：聪明投资者

1、快慢变量近两年在不确定性干扰下的瓴仁“非稳态”成为市场面临的一种新常态，这种变化和过去有很大不同，投资在这种环境下再用固化的丁靓投资方式去做组合管理会比较难，要结合外部环境变化去灵活操作和适应。侧重

2、中国资产中寻找价值实现绝对正收益的快慢变量最大难点是能否识别系统性风险。对于系统性的瓴仁风险，再好的投资选股也比较难完全回避，因此在组合管理中，会定期去复盘是否可能出现系统性风险并做好相应的操作。

3、股市的系统性风险主要基于两个预期：流动性拐点预期+利率走向预期。把宏观复杂的东西简化浓缩到这两个维度，就会更容易判断风险暴露的时机。

4、企业经营基本面是一个慢变量，不会第二天就比第一天进化很多。股价趋势却是一个快变量，共识形成的时候市场给予的反应会让人觉得这些公司收入每天都能快速增长。

5、从长期配置的角度出发，好公司最重要。在价值趋势投资中，好的价格更重要。另外，好的赛道、风口也重要。

实际操作中，公司本身质地和价格水平的影响更大。

6、市场将出现更多结构性投资机会，在A股市场上不会特别在意市值的大小，更注重自下而上看性价比。

团队也将继续加重对中国资产的配置比重，看好消费、新能源车产业链、电信运营、专精特新以及高端制造等行业的投资机会。

7、价值投资依旧是值得长期推崇的投资理念，但不是机械式的价值投资，操作上还是要适应环境变化更灵活一些。

近几年的市场变化恰巧说明了开放心态会更重要，要顺势去适应市场变化，才有可能穿越周期。

以上是瓴仁投资丁靓在最近一次路演中分享的精彩观点。

丁靓坚持长期价值投资，同时不固化自己，不机械不死板，这是聪明投资者听完他的交流印象最深的地方。

其实丁靓早在90年代后期就进入了投资行业，期间做过一段时间的自由投资人，后来远赴悉尼大学攻读金融学硕士，毕业回国后先后在银华、交银做研究员和基金助理。

2012年-2016年期间担任广发基金的基金经理，在任期间管理的一只QDII基金在同类基金中排名第一，曾连续两年荣获“英华奖·中国优秀基金经理”以及《证券时报》颁发的五年持续回报（QDII）明星基金奖。

随后，丁靓在粤民投任投资总监，负责了一段时间的海外投资业务，加入瓴仁投资后，开始掌管瓴仁致远长青基金。

目前，瓴仁投资已经打造出了一支垂直分工、深度研究驱动的研究团队，能够以“行业局内人”的角色进行深度的调研和研究。

在共享瓴仁投资研究团队整体研究体系的基础上，瓴仁致远长青这只基金还拥有专属的研究团队，在投资风格上已经沉淀、演化为“灵巧的价值趋势投资”风格。

在此次交流中，丁靓不仅详细讲解了他的这一投资风格以及具体的配置逻辑，还就A股、港股、美股市场，以及消费、新能源等行业发表了自己的理解与看法。

展望后市，丁靓认为经济优先复苏、流动性相对宽裕的国内市场整体的配置机会大于风险，市场将出现更多的结构性投资机会，看好消费、新能源车产业链、电信运营等行业，团队也将继续加重配置中国资产。

聪明投资者整理了丁靓此次交流的重点内容，分享给大家：

在“慢变量”中把握“快变量”的趋势

致远长青于2021年四季度成立，随后市场经历较大波动，这期间组合的操作及配置逻辑是什么？

瓴仁致远长青基金在2021年11月正式建仓，建仓过程中市场波动较大。

基于当时对市场环境的认知，我们在组合配置方面确定了要先抓自由现金流更好的蓝筹股做底层配置，这样的选择在今年这样的市场环境中所体现的防御性功能是比较突出的。

同时，因为其中相关个股估值便宜、且在这段时间又获得了市场重新的理解和认知，创造了不错的正收益。

细分看，在瓴仁致远长青的组合配置初期阶段，我们首先在自由现金流稳定且分红回报好的传统价值行业里做了布局，主要配置了港股电信服务板块的资产，同时也在市场调整过程中，择机配置了部分遭受悲观情绪打压严重、基本面表现相对良好的金融和信息技术等板块。

在A股市场则相对较多地配置了消费类公司和具备长期增长潜力的新能源汽车产业链上的优质企业。

事实上，除了自下而上选股外，还是要对宏观和市场环境有一个清晰的认知。

在投资的森林中不能盲目去闯，要有总体的系统性观察，团队对于市场环境始终在持续观察、拆解、研究。

我们也发现当前的市场环境和过往已经有了很大不同，这种不同的市场环境需要我们不断地去重新认知和适应。

今年来，致远长青的组合也获得了较好的业绩表现，主要得益于团队基于对大环境判断下的底层配置，同时叠加一部分适时的交易操作，对基金整体的回撤控制提供了较好保护，另外我们此前关注和配置的行业板块包括电信服务、金融等，也都为组合贡献了正回报。

总体看，瓴仁致远长青基金成立以来一直保持着积极的投资配置态度，仓位也在适配市场变化逐步提升，目前保持在七成左右。

你对于宏观的观察比较敏锐，风险管理上也会有更多灵活操作，这种风格是如何形成的？

致远长青的策略是以绝对收益为目标进行组合管理，也是因为长期坚持这个目标，所以在实操中我们也清晰认识到，实现绝对正收益的最大难点就是能否识别系统性风险。

一般没有发生特别大的系统风险的时候，自下而上选股产生的阿尔法是可以对冲市场调整的，但是面对系统性风险时，再好的选股策略也较难完全回避风险。

因此在组合管理中我们会定期去复盘、研判整个市场环境是否可能出现系统性风险。

回到股市来看，它的系统性风险主要基于两个预期来判断：流动性拐点预期+利率走向预期。

当我们把宏观复杂的事物简化浓缩到这两个维度，就会更容易判断风险暴露的时机。

养成这种习惯之后，也会对系统性风险的判断更敏锐一些。

对于行业配置怎么选择，是否会固化选择行业？

客观来说，我们真正非常熟悉的行业是有一个清晰谱系的。

因为我个人是公募出身，对行业的关注、研究也会更宽泛一些，很多行业还是要通过持续的学习和交流去了解，在实操中会做很多行业周期、企业商业模式等方面的对照、研究，慢慢形成对某些行业的机会把握。

对于不是特别熟悉的行业，我们也会通过个股的研究挖掘来寻找配置机会。

以A股为例，市场是比较容易演绎极致风格的。

比如成长型股票，它代表的是增量，趋势形成并强化的过程是很厉害的，有时候会让人忽视风险而跟着趋势走。

因此是否敢做趋势投资是一种考验。得到趋势正贡献的管理人的业绩、规模会涨很快，从而进一步强化趋势。

正是因为市场体现的这个特点，所以必须要锤炼好自己适应环境的本领，在市场趋势形成时敢于参与。

因此我和团队一直强调不能固化自己。

比如今年上半年，电信服务等行业表现突出，但并不代表未来会“一成不变”地固守在这些行业上，等市场行情在某些新的行业上形成趋势后，也会进行比较大的调整。

很多时候当下的配置只是代表对当前环境的认知和匹配。

不过有些公司我们会偏中长期的重仓持有。这类公司也确实是在个人能力圈内非常熟悉的公司，属于组合中“中流砥柱”型的持仓。

另外，在行业研究中，我们还会强调“慢变量”和“快变量”的概念。

事实上，基本面就是一个慢变量，不会第二天就比第一天进化很多。趋势却是一个快变量，共识形成的时候市场给予的反应会让人觉得这些公司每天都能快速增长。

所以，我们主要还是基于“慢变量”的研究，在快变量出现时跟踪把握，会较好的跟上市场的趋势。

你说有一些“中流砥柱”的仓位是中长期拿的，如何界定？

首先，有些行业是我们不会选择的，当然在这样的决策下我们也曾经错过了一些行业的周期行情，但是并不后悔，坚守能力圈依旧是我们投资的基础和前提。

瓴仁致远长青的策略更适合在底部和顶部都在不断抬高的行业和个股中进行配置。

其次，回到我个人来说，我从业一开始是看周期行业，比如地产、大金融。在担任公募基金经理期间便开始进一步拓展能力圈，包括对信息技术、消费、制造业等领域的研究。

这些行业都属于我们长期关注的行业。

看重公司质地与价格水平

投资时个股层面的偏好是怎样的？好行业/好公司/好价格如何排序？

在选股的操作方法上，首先，瓴仁致远长青有长期跟踪的股票池，股票池本身的构成有几个原则：

1、行业龙头

2、持续跟踪的标的

3、关注企业治理和管理层的能力

通过内部分析和复盘，确定范围，然后聚焦配置。

具体配置时也会根据未来行业增速来分配，同时做一些性价比对标。

比如在价值和成长之间如何安排，我们会定期就市场风格做对比。

团队看好的电信运营商这个主题，就是因为持续对照之后，发现短期内配置分红回报高的标的风险收益比可能会更好。

因为目前的市场环境下，某些行业的盈利增长预期不一定真的能够兑现，短期内还是高度确定的基本面要素更值得青睐。

另外也不要固守于“增长达不到较高的预期值就绝不配置”这种思维，因为一旦当投资逻辑被市场验证的时候，可能会比预想中的回报更大。

关于好行业、好公司、好价格的排序，一直是投资者经常讨论的一个话题。

在我们投资序列中，从长期配置的角度出发来看，好公司最为重要。而在价值趋势投资中，好的价格则更重要。另外，好的赛道、风口也重要。

实际操作中，公司本身质地和价格水平的影响会更大。

你刚刚介绍消费属于你的“中流砥柱”的配置之一，你在消费板块的投资逻辑是什么？消费赛道的结构性机会什么时候出现呢？

中长期来看，消费赛道或许已经到了较好的布局时机，有些股票已经逐渐显露出价值信号，这是值得我们长期关注的方向。

我们对于消费的投资逻辑，主要就是在“吃穿住行”里挑选已经被市场检验过客户粘性的公司。

比如，在吃的方面，液体产品会比固体产品更有空间，不论是安全性还是口感、粘性上要求会更高，从长期关注的细分领域看，白酒依然有其商业模式上的优势。

穿的方面，比如运动领域往往具备上述特性。

住的方面，一些粘性大、经营现金流好的物业股也符合上述特征。

行的方面，电动汽车领域可选的方向依旧比较多，但还是需要我们抓主要矛盾进行投资分析，比如产品力、品牌力、市场占有率、用户体验、销量等都需要考虑。

新能源领域是近两年的热点，你怎么看里面细分板块的机会？你对投资中的新事物怎么看待？

包括光伏、新能源车、新材料、专精特新和高端制造等等在内，都是属于偏成长性的新经济板块，我们也从产业链上进行了关注和研究。

其实在整个制造业不断升级、创新的大背景下，我们非常关注能够给国内宏观经济带来提质增量变化的新经济、新事物，任何时候，只要是能够带来新技术、新增量且有较大产业空间的事物，都需要关注和拥抱。

在光伏行业中，上游的硅料企业仍旧有景气度，电池片方面也将有不少技术变化带来增加市场份额的机会。辅料方面有些机会在全球的市场份额还不错。下游建电站的营运商领域中，有些也是值得长期关注的方向。

另外，逆变和储能也会有一些优质公司会出现。

我们还是非常看好新能源汽车产业链上的投资机会的，这是中国制造业已经在全球都建立起显著竞争优势的赛道。

整车出口形势喜人，尤其是电动车整车，长期来看由于整车跟消费者直接关联，在智能汽车时代行业的集中度会更高。

当市场份额逐步扩大之后，整车企业对产业链各环节的议价能力可能会更提高。

另一方面，整个行业需求提升带来的增长，也会同步给中游和上游的部分优秀公司带来一些机会。

看好后市结构性机会，继续加重配置中国资产

你怎么看待港股等市场？

港股的特点在于它是一个离岸市场，在波动上受海外资金影响比较大。

另外在港股市场上主要以机构投资者为主，个人投资者比较少，一旦风险开始释放时一般会比较充分。

长期看，港股的估值还处于较低的阶段，当港股跌到一定位置之后，秉持“操作少+耐心”的策略在港股上进行投资是我们比较擅长的方法。

历史上像2015年、2018年都是属于港股风险释放充分后，长期配置性价比较高的阶段。

对于中长期的市场怎么看？

从大家熟悉的美林时钟来看，海外经济正在从滞胀走向衰退象限，中国正在由衰退走向复苏的象限。

年初以来的这一轮市场调整中，国内市场也是先于海外市场调整，并且在情绪面的错杀下，A股和港股的主要指数已明显进入历史性的低估区域，进一步大幅下挫的空间相对有限。

整体看，国内经济目前处在复苏象限，中长期看A股、港股市场，自下而上的个股机会将增多，这主要还是结构性机会。

美股市场上，预计在通胀未明显下降前，海外的高利率政策将继续维持，衰退预期未能在价格中充分反映前，对市场进一步下行的风险仍需保持一定警惕。

对于机构投资者而言，未来可能是比较好操作的一段时期，一些成长性的投资机会已经显现。

从国内A股市场来看，下一阶段国内经济面临的很多问题都将逐步得到解决，过程中可能依旧会呈现波动状态，但是将涌现出更多明确的结构性投资机会，尤其是中长期的投资机会将比现在要丰富。

比如指数方面如科创板指数、中证500、中证1000将迎来投资机会。

再如行业主题方面与专精特新、先进制造、科技相关的企业也将出现较好的投资时点。

今年年底至明年年初，瓴仁致远长青会采取怎样的配置策略？

未来一段时间我们的主导策略是防守和进攻相结合，价值资产的部分注重少交易和低频化调仓，成长资产部分则要强调跟随趋势的分析来进行灵活交易。

一方面守住逐渐带来分红收益的价值型资产，一方面针对成长型资产以阶段性交易的方式为主。

具体到行业配置，消费行业中更看重估值便宜、格局清晰、管理层有强动力的企业，新能源车方面更关注整车、零配件以及中下游产业链，已经为组合带来正收益贡献的电信运营商领域未来或许会有更优异的表现、这也是重点配置的方向。

总体看，未来我们会继续侧重对A股市场的配置、加重对中国资产的配置比重，在A股市场上，我们不会特别在意市值的大小，更注重自下而上看企业的投资性价比。

你管理的致远长青基金的投资风格是“灵巧的价值趋势投资”，这种风格怎么理解？在不断变化的市场下，价值投资需要做出哪些变化？

致远长青基金秉持的“灵巧的价值趋势投资”风格有几个特征：

第一， 我们会观察宏观核心变量，追踪行业发展周期。

第二， 在进行深度的个股研究基础上，注重安全边际和成长的确定性。

第三， 在交易操作上会做到“左侧布局+适度趋势交易”。

第四， 团队对行业的选择不固化，保持开放、迭代学习的心态。

最终，通过严苛的横纵对比、持续筛选，聚焦与集中投资在能力圈范围内的公司。

虽然我们判断未来一段时间成长股的机会将显现，但其实从致远长青的组合上来看，已经配置的偏价值风格的标的不会发生太大变动。

需要承认的是价值投资确实很难在短时间给客户赚到钱，但长时间看下来仍会有绩优的年化复合回报，也会给客户带来稳健的投资体验。

价值投资依旧是值得长期推崇的方法，只不过买入即持有不动的固化模式确实很难运作。

我们在本质上坚信长期价值投资的意义，但不是固化为机械式的价值投资，实践决策上还是需要更灵活一些。

近几年的市场变化也恰巧说明了开放心态会更重要，要顺势去适应市场变化，才有可能穿越周期。

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